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谁的张裕？-张裕A改制溯源

这几天，msn新闻又在讨论张裕改制的事情，酒圈网现在把半年前的一篇文章再拿出来供大家参考。参见：张裕46名员工身价过亿，现金分红远超公司报酬

2004年10月，烟台市国资委以3.88亿元，将张裕集团45％的股权转让给烟台裕华投资发展有限公司。裕华由46位张裕A普通职工和烟台裕盛投资发展有限公司及中诚信托投资有限责任公司共同出资建成。三者出资比例为37.8％、17.2％和45％。

根据张裕A（000869）的公开信息显示，张裕集团持有张裕A上市公司50.4%的股份，那么裕华投资则通过控股张裕集团，持有张裕A上市公司22.68%的股份，共计1.195236亿股。照2010年12月31日张裕A000869收盘价95.96元计算，该部分股权市值目前已达114.69亿元人民币，裕华投资46位股东人均市值2.49亿元。张裕A作为绩优成长股，被一众基金经理看好，成为基金重仓股，2010年最高价曾达125.48元，按此价格计算，裕华投资持有张裕股权市值达149.64亿元人民币。

但是，事情刚开一个头

张裕A被责令整改

根据《经济导报》报道，2010年11月2日，因张裕A存在五大问题不规范，山东省证监局对张裕A下发《采取责令改正措施》要求公司提出切实可行的整改措施，并于30日内上报。

五大问题中比较突出的是集团公司向上市公司收取商标使用费以及上市公司截止2009年底多提广告费2.32亿元。

相关链接：“张裕A被证监部门责令整改”

http://finance.sina.com.cn/stock/s/20101102/21448888766.shtml

张裕改制回放

这一连串事情的发生有没有一定关联呢，背景是什么呢？

根据《时代周报》2010年11月11日的报道，这些事件与MBO之间不能说毫无关联。

2003年，国有独资的张裕集团即开始试图通过MBO，谋划改制之路。然而由于2003年底被指存在国有资产流失的风险，国资委叫停了大型国企MBO，张裕集团设计的管理层持股55%的计划只得终止。于是，张裕启动EMBO（管理层联合员工收购目标公司股份，取得目标公司控制权）方案，通过两步走顺利实现了公司性质的转变。

2004年10月29日，向烟台裕华投资发展有限公司（下称“裕华投资”）转让张裕集团45%股权；第二步是向两家外资企业—意利瓦隆诺、国际金融公司分别转让了33%和10%的股权。余下的12%股权由烟台市国资局继续持有。这样一来，张裕集团成功转制为中外合资企业，而裕华投资实现了对张裕集团的控股，并进而成为上市公司张裕A的实际控制人。

而裕华投资，即张裕内部人为实现实际控股而专门成立的。裕华投资成立于2004年10月28日（收购前一天），注册资本38799.51万元（与收购资金一致），由46名自然人、裕盛公司以及中诚信托共同出资组成。这其中，通过职工信托方式代表张裕集团普通职工的46名自然人出资1.467亿元，占注册资本的37.8%。而裕盛投资与中诚信托签署了相关信托计划，通过这个计划，二者共同持有裕华投资62.2%的股权。

张裕A四年来累计分红19.18亿元，分红率达86%，如此之高的分红率，有其他原因么？

裕盛投资是由来自张裕集团和张裕A的14名高管人员和12名中层骨干，分别出资注册资本的64%和36%组成；而中诚信托的加入，则被认为是裕盛投资的“资金提供者”，旨在为资金短缺的张裕管理层提供融资，助力其日后对张裕集团实现实质掌控。

据张裕A已公告的收购报告书显示：裕盛公司与中诚信托签署信托合同，从后者融资1.74亿元人民币，以此资金购买张裕集团高管持有的股份，并由中诚信托代其持有45%的裕华投资股份，同时将受益权协议转让给裕盛公司，再以此收益偿还来自中诚信托的融资。

这是一份长达3年的固定收益产品，年收益率为7.22%，由于裕盛投资通过《信托受益权转让合同》获得了裕华投资62.2%股权的受益权，待裕盛投资支付全部信托受益权转让价款1.74亿元后，中诚信托就会将其所持有的45%股权转让给裕盛投资，届时裕盛投资的股权将变更为62.2%，成为裕华投资实际控制人。

也就是说，通过中诚信托提供的1.74亿元的信托资金，张裕高管仅投入6000多万元原始资金购买裕华投资，便拥有62.2%股权的收益权。正是这1.74亿元融资资金和三年内赎回中诚信托45%裕华投资股权的承诺，使外界质疑高分红的背后是为张裕高管还债。

在张裕A2005年的年报中显示，中诚信托持有张裕集团大股东裕华投资45%的股权。然而到了2006年年报公布的时候，中诚信托已将37.27%的烟台裕华股份转让给裕盛公司，其持有股份降为7.73%。至张裕A2008年年报发布时，中诚信托所持的烟台裕华股份，已经按协议全部转让给裕盛公司。由张裕中高层完全控股的裕盛公司，受让中诚信托持有的裕华投资股份以及烟台裕华股份所需的巨额资金出处，一直存在疑问。

以上详见《时代周报》《张裕A限整改门大股东强权夺利》

http://stock.jrj.com.cn/2010/11/1107248536894.shtml

巧妙的转制

据《南方都市报》2005年3月2日报道，《烟台卖张裕少收3亿余，涉嫌违规引起业界猜疑》

张裕集团转制在股权上有巧妙的设计，45％股权转让裕华后，烟台市国资局仍持有张裕集团55％股权，仍为张裕集团、张裕A的控股股东，巧妙回避了上市公司实际控制人变化向证监会报批的义务，仅需征得国资委同意即可实施，所以上市公司披露的相关信息非常有限。

2005年以后，大型国企MBO一直是一个敏感话题，相对于伊利的折戟沉沙，张裕改制的过程设计确实很完美，可谓集天时地利人和于一身。2005年以后，MBO这扇门彻底关闭。

2005年4月15日国资委财政部公布《企业国有产权向管理层转让暂行规定》，规定大型国有企业不得实施MBO

大型国企MBO收购被一律叫停

随后出台的的国务院国资委的《国有控股上市公司实施股权激励试行办法》中规定，从总量看，国有控股上市公司对管理层的股权激励授予数量总额不得超过公司总股本的10％

媒体集体缄默

在证监会要求的时限内，12月4日，张裕A刊出整改报告指出：

多预提广告费用是因为财务部门未能及时发现；部分产品销售收入确认不符合收入确认原则是因为财务人员对《企业会计准则—第14号收入》理解不透彻；部分在建工程未及时转入固定资产也是因为财务人员没有及时掌握个别项目进展情况等。

《证券日报》12月7日报道，《张裕A出整改公告，财务部门竟成替罪羊》

似乎所有财务方面的违规行为都是财务人员“不专业”造成的，而非上市高管的责任，然而，如果没有相关高管的指令，有谁敢擅自把上亿元的资金提前支付呢？于是，有投资者质疑，这种将违规问题完全归咎于财务人员的做法是否上市公司高管避重就轻、推卸责任的行为？找财务人员做“替罪羊”就算是“整改”了吗？

这回，国内众多媒体蹊跷地选择了沉默。

有着上百年历史的张裕品牌，现在是谁的张裕，谁能给个说法。是张士弼先生的张裕，是烟台国资委的张裕，还是裕华投资的张裕？

按照张裕A的公开资料显示，张裕A2009财年产品的主营业务净利率达到33.45%，就是说每卖出一瓶批发价245元张裕卡斯特，就会有80多元的净利润，其中18.6元真金白银会流入裕华投资囊中。

酒圈网 2011 6 4